身為雨柔，一位在旅途中用文字捕捉世界光影的背包客，我很樂意為您探訪凱因斯先生在 1923 年所寫的這本《貨幣改革論》，並以「光之對談」的形式，記錄下這場跨越時空的思想交流。這將是一場關於金錢價值、經濟波動如何影響人們生活、以及我們是否能掌握自身經濟命運的對話。
以下是根據「光之對談」與我的個人生命約定所進行的創作：
《撒哈拉的風》：跨越百年的貨幣對談 – 與約翰·梅納德·凱因斯
作者：雨柔
劍橋，1923年秋末。空氣中帶著微涼的濕意，混合著落葉與遠處煤煙的氣味。我輕輕推開一扇厚重的木門，進入凱因斯先生的書房。這裡的光線並不十分明亮，午後的陽光透過高大的窗戶斜斜地照進來，在堆滿書籍和文件的書桌上切割出幾何形狀的光斑。書架高聳，一直延伸到天花板，老舊書頁特有的乾燥氣息撲面而來，混合著淡淡的煙草味。房間裡十分安靜，只有壁爐裡傳來木柴燃燒時輕微的噼啪聲。
凱因斯先生坐在他的大書桌前，手裡拿著一支筆，似乎正在思考著什麼。他看起來比照片上更為生動，眼神裡閃爍著銳利的光芒，卻也帶著一絲疲憊。
我是來自遙遠未來的旅人，對您這本剛剛完成的《貨幣改革論》充滿好奇。想請教您一些問題，關於貨幣、關於經濟，更關於這些宏觀變化下普通人的生活。」
他放下筆，身體微微向後靠，手指輕敲著桌面。「來自未來？這倒稀奇。不過，考慮到這些年貨幣體系的變動之劇烈，或許時間旅行也算不上最令人驚訝的事了。」他輕笑一聲，指了指對面的椅子。「請坐吧。能與未來的人談論我這本新書，也是件有趣的事。你想知道什麼？」
我坐下，椅子發出輕微的吱呀聲。「謝謝您。這本書，我在未來已經讀過了。您在書中詳細闡述了貨幣價值的不穩定對社會造成的巨大影響，尤其是通貨膨脹和通貨緊縮。這些詞在我們那個時代依然被頻繁提起，但您在書中描寫的那種劇烈波動，特別是在德國、奧地利和俄國，對我這樣一個經常旅行、親眼見證不同地方人們生活的人來說，感受尤為深刻。您在書中提到，貨幣價值的不穩定會帶來巨大的社會後果，能否請您再詳細說說，這種不穩定具體是如何影響社會不同階層的呢？」
凱因斯先生點了點頭，似乎對我的問題並不意外。「這是《貨幣改革論》的第一章的核心。貨幣的價值，或者說物價水平的變化，之所以對社會產生巨大影響，是因為它並非平均地影響所有人。
想像一下，如果所有商品和勞務的價格同時、等比例地翻倍或減半，理論上每個人的收入和支出也等比例變化，那麼最終的實質購買力是不變的，也就沒有影響。但現實是，這種變化是不均衡的。這就會導致財富在不同階層之間轉移。」
他接著說：「我將社會大致分為三類：投資階層（Investing Class）、商業階層（Business Class）和賺取收入階層（Earning Class）。」
「投資階層，他們持有的是以固定金額貨幣計價的資產，比如債券、抵押貸款、優先股等等。在十九世紀，這種投資方式因為當時物價的相對穩定而被認為是最安全的。人們將儲蓄投入其中，相信能獲得穩定的回報。然而，當通貨膨脹發生時，物價上漲，貨幣的購買力下降。這意味著，投資者未來收回的固定金額貨幣，其真實價值遠遠低於他們最初投入的。我在書中舉了英國公債（Consols）的例子。在十九世紀，公債的投資者表現出色，不僅本金價值因利率下降而升值，分紅的購買力也在提高。但在戰後，由於劇烈的通貨膨脹，一位戰前的英國公債投資者，到了 1922 年，其實質收入僅為 1914 年的一半，甚至只有 1896 年的三分之一。
這對他們來說是巨大的損失。最諷刺的是，那些最注重『安全』、把錢放在最穩妥地方的人，反而受到了最嚴重的打擊。」
我回憶起旅途中遇到的情景。在一些經歷過嚴重通脹的國家，老一輩人會談起他們的儲蓄如何在一夜之間化為烏有，他們的養老金、債券變得一文不值。這與凱因斯先生描述的投資階層的遭遇不謀而合。「這聽起來很殘酷，先生。就像地圖上的邊界突然改變，一些人發現自己的土地縮水了。」
「正是如此，」凱因斯先生點頭。「而商業階層，他們的處境則截然不同。在物價上漲時期，他們往往是受益者。商人或製造商通常是先購買原材料或庫存，然後再銷售產品。如果物價持續上漲，他們的庫存價值就會不斷增值。賣出商品時，他們獲得的貨幣金額比預期更高，這帶來了意外之財，也就是我書中提到的『暴利』（windfall profits）。這種暴利使得借款變得異常容易，即使沒有什麼特殊技能的人也能賺錢。這鼓勵了過度的投機行為，模糊了正常經營利潤和投機利潤的界限。」
他停頓了一下，似乎在組織語言，試圖用更樸實的方式來解釋。
「你可以這樣理解，如果你在一個物價天天上漲的市集上賣東西，今天買進的貨品，明天就能以更高的價格賣出，這種錢賺得太快太容易了，甚至讓人忘了好好做生意本身的價值。這會讓商人失去原有的保守和長遠眼光，一心只求快錢。但這種情況下，他們也會面臨輿論的指責，被視為『投機者』（profiteer），即使他們的利潤是環境造成的。這會破壞社會對商業活動的信任。」
這點我也在旅途中有所體會。在經濟不穩定的地方，人們對物價波動非常敏感，也更容易將物價上漲歸咎於商人囤積居奇或哄抬物價，即使實際原因可能複雜得多。這種不信任感確實會影響社會的氛圍。
「那麼，賺取收入階層呢？比如工薪階層。教科書上通常說工資會落後於物價上漲，這意味著他們的實質購買力會下降？」我問道。
「傳統上是這樣，」凱因斯先生說，「但在戰後，情況有些不同。尤其在英國和美國，某些組織良好的工種，例如鐵路工人、礦工，他們利用當時的情況，不僅爭取到了能維持原有購買力的貨幣工資，有些甚至提高了實質工資，同時還縮短了工時。這在共同財富減少的時期發生，是一個逆轉。」
他解釋道：「這不是偶然。一方面，軍旅生活提高了許多人的生活期望標準。
對商人來說，分享一部分暴利作為『贖金』，比應對罷工或社會指責更划算。所以，在戰後初期，工薪階層相對於投資階層有所獲益。」
「然而，」他的語氣變得嚴肅起來，「這種狀況是否穩定，取決於這些額外收入的來源。如果不是經濟基本面的永久性改變，而僅僅是通過通貨膨脹，也就是貨幣價值劇烈波動來實現的財富轉移，那麼這種好處是不可持續的。在物價劇烈波動時，資本和收入的界限會變得模糊。通貨膨脹最嚴重的罪惡之一在於，它讓一個社會在不知不覺中消耗自己的資本。資產名義價值的增長掩蓋了其實際數量的減少。」
他頓了頓，眼神似乎穿透了書房的牆壁，看到了更廣闊的世界。「在歐洲大陸，戰前中產階級的儲蓄，如果投資於債券、抵押貸款或銀行存款，幾乎都被完全抹去了。中產階級是許多美好事物，例如科學和藝術的來源。他們的貧困，其影響將隨著時間的推移而逐漸累積，體現在這些領域的衰落。這也是我深為憂慮的地方。」
「所以，先生，通貨膨脹對投資者不公平，對商業人士有利但也破壞了商業的基礎和聲譽，而對工薪階層的好處，如果是建立在消耗資本之上，那也只是暫時的？」我試圖總結他的觀點。
「大致如此，」他肯定道。
「通貨膨脹對儲蓄者不公平，不利於儲蓄。而通貨緊縮，雖然是物價下跌，對債權人有利，但在當前各國揹負巨額國債的情況下，它會加重納稅人的負擔，對生產階層造成無法忍受的壓力。最重要的是，通貨緊縮會因為對物價下跌的預期而抑制生產，導致企業家為了避免損失而減產，這會引發失業。」
他嚴肅地看著我：「想像一下，如果你預期你賣出的商品價格會不斷下跌，你還會願意投入資金和精力去生產嗎？顯然不會。這會導致經濟停滯和失業。所以，通貨膨脹是不公平的，而通貨緊縮則是不明智的。兩者都是我們應該努力避免的惡果。當代個人主義資本主義，將儲蓄交給個人投資者，將生產交給個人企業家，其運行前提就是一個穩定的價值衡量標準。沒有它，這個體系可能無法有效運轉，甚至可能無法存續。」
「您認為，不穩定的貨幣會對生產造成哪些影響？除了剛剛提到的預期影響外，還有其他因素嗎？」我追問道。
「是的，」凱因斯先生回答。「這與現代生產方式的特性有關。隨著國際貿易的發展，原產地和最終消費地距離遙遠，製造過程也日益複雜。這大大增加了生產過程中的風險，以及承擔這些風險的時間。
即使在農業領域，雖然從多個來源獲取供應降低了消費者的風險，但對農產品生產者來說，如果收成不如預期，價格也無法補償，他們的風險反而增加了。高度專業化和多樣化的市場和供應來源，雖然帶來了其他優勢，但也伴隨著這種增加的風險。」
他解釋道：「很大一部分風險來自於商品相對價值的波動。但貨幣價值的不穩定又增加了另一層風險。在漫長的生產過程中，商業部門不斷以貨幣支付成本——工資、原材料等等，期望在未來以貨幣收回這些支出。這意味著，商業部門作為一個整體，總是處於物價上漲則獲利、物價下跌則虧損的狀況。不論他們是否情願，在貨幣合同體制下的生產技術迫使商業部門總是承擔著巨大的投機性頭寸。」
他補充道：「如果企業家預期物價下跌，他們就會不願意啟動需要長期貨幣投入而回收期較長的生產過程。這就是失業的根源。物價下跌的『事實』損害企業家，而物價下跌的『恐懼』則讓他們通過削減業務來自我保護。然而，正是他們的風險評估和承擔意願，決定了生產和就業的活躍程度。」
「您還提到，對價格走勢的預期，如果廣泛存在，會在一定程度上產生累積效應。
如果預期物價上漲，商家按此行動，這本身就會在一段時間內推動物價上漲，從而驗證並強化這一預期。反之亦然。所以即使最初的推動力很微弱，也可能導致劇烈的波動。」我回想起書中的內容。
「你抓住了重點，」他讚許道。「我在書中主張，治療這種個人主義體系致命疾病的最好方法，就是確保永遠不會存在物價將普遍上漲或下跌的確定預期，同時也要避免即使發生波動也不會是劇烈的大波動。即使偶爾發生意外的溫和波動，雖然可能導致財富重新分配，但不至於減少財富總量。」
「要做到這一點，並非要消除所有可能導致價格變化的因素，這是不可能的。解藥在於對價值標準進行有效的控制。當出現可能導致物價總水平變化的情況時，控制當局應該採取措施，通過引入反向因素來抵消這種預期。即使這種政策不完全成功，也能比袖手旁觀、任由受偶然因素支配且脫離中央控制的價值標準，引發癱瘓或刺激生產的預期要好得多。」
我們聊到了第二章——關於公共財政與貨幣價值變化的關係。我問道：「先生，您在書中提到政府可以通過印製紙幣來獲取真實資源，這是一種稅收。這聽起來很不可思議，稅收不是應該通過正常的稅務系統來徵收嗎？」
凱因斯先生扶了扶眼鏡，眼中閃過一絲無奈。
他解釋道：「根據貨幣數量論，在一定商業習慣、銀行習慣以及財富水平和分佈固定的情況下，社會所需的現金數量取決於物價水平。如果實際商品和服務的生產與消費不變，但物價和工資翻倍，那麼所需的現金也需要翻倍。這意味著，流通中的紙幣總體的真實價值（即其總購買力）大致保持不變，不論貨幣單位有多少。如果政府印製更多紙幣，流通中的總貨幣數量增加，但總購買力不變，那麼每一單位的貨幣價值就會下降。持有舊紙幣的公眾所持有的貨幣總價值就縮水了，而政府新印製的紙幣則代表了新轉移到政府手中的資源。」
「這就相當於對所有貨幣持有者按比例徵稅？」我問。
「正是。這種稅的好處是分佈廣泛、無法逃避、徵收成本為零，而且大概按財富比例徵收。難怪表面上看，這對財政部長有吸引力。」凱因斯先生有些嘲諷地說道。
「但這種稅收，如果過度，肯定會損害經濟和生活水平吧？」
「當然。像任何其他形式的稅收一樣，過度的徵稅會降低社會的繁榮度和生活水平。但即使如此，只要公眾還在使用貨幣，政府就可以繼續通過通貨膨脹來獲取資源。
這會導致貨幣的流通速度加快，進一步推高物價，使得貨幣貶值速度快於印鈔速度。我書中提到的德國、奧地利、俄國的例子，清楚地展示了這一點。到了最後階段，當本國貨幣被公眾拋棄，只用於微不足道的日常零星支出時，這種通脹稅就徹底失效了，政府也會面臨破產的威脅。」
他嘆了口氣。「可悲的是，這種財政組織的徹底破壞和嚴重的社會經濟混亂，使得在重建稅收體系的過渡期內，政府很難找到其他生存之道。德國最近的經驗就是一個鮮活的例子。依賴通脹稅，雖然初期對財政非常有益（尤其是外國投機者還在購買馬克時），但逐漸破壞了馬克作為一個可行的會計單位的功能，導致大部分其他稅收機制失靈。這使得政府越來越依賴印鈔，直到最後，連通脹稅也不再有效。這是一個惡性循環。」
「那麼，您在書中還提到貨幣貶值（Devaluation）與資本利得稅（Capital Levy）之間的比較。這似乎涉及到如何處理戰後各國巨大的公共債務？」
「沒錯，」凱因斯先生肯定道。「通貨膨脹不僅是政府獲取收入的方式，它還能通過降低以貨幣計價的既有債務的實際負擔來幫助政府。這些債務主要指內債。貨幣每貶值一步，都意味著債權人對政府的實際債權縮水。」
「雖然我認為政府並非故意通過貶值來賴債，但當國家債務的固定成本占國民收入的比例過高，變得無法承受時，政府通常會尋求減輕債務負擔。除了公然賴賬（這在大多數文明社會中難以接受，除非伴隨革命），貨幣貶值是常用的手段。戰後歐洲各國的貨幣貶值，實際上已經將債務的實際負擔降低了 50% 到 100%。德國的國債幾乎被通脹抹平了，法國的實際債務負擔只有恢復平價時的三分之一。這種方式對儲蓄者，尤其是小額儲蓄者造成了巨大損失，但他們往往默默承受，這比政府用更直接但可能更公平的手段徵收一部分財產更容易實施。」
他嚴肅地說道：「然而，這種手段有許多間接的弊端。它沒有按照累進稅率在所有財產所有者之間分攤負擔，而是將整個負擔壓在持有固定利息證券的人身上，讓企業家資本家受益甚至因此致富，並且不分大小地傷害了小額儲蓄。它遵循阻力最小的路線，責任無法追究到個人身上。可以說是『自然』的療法，當政治體系不願自我治療時，它就會悄無聲息地發生。」
「而資本利得稅，您認為是科學的、深思熟慮的方法？」我問道。
「是的，」凱因斯先生回答。「但它從未大規模實施過，或許永遠也不會。
「您認為，在債務負擔過重，且有選擇餘地時，資本利得稅優於貨幣貶值？」
「絕對。從權宜之計和公平性來看，資本利得稅無疑是更好的選擇。貨幣貶值最大的問題在於它完全落在那些財富是貨幣債權形式的人身上，而在資本家當中，他們往往是較貧窮的。它完全沒有累進性，對小額儲蓄和巨額財產的打擊一樣嚴重，而且還使企業家資本家受益。不幸的是，那些最有可能因貨幣貶值而蒙受損失的小額儲蓄者，恰恰是最害怕資本利得稅的那類保守人士。而企業家階層顯然更傾向於對他們影響不大甚至有利的貶值政策。正是這兩種力量結合，使得國家通常會選擇不公平且具災難性的貨幣貶值，而非科學審慎的資本利得稅。」
他語重心長地說：「許多保守的銀行家，為了顯得『正統』並省卻思考，喜歡將財政問題的討論從邏輯層面轉移到所謂的『道德』層面。這就進入了一個既得利益可以輕而易舉地凌駕於公共利益之上的領域，無需進一步辯論。但在這個危險的轉型時代，這使他們成為不可靠的嚮導。國家必須認識到，當需要做出重大決策時，國家是一個主權實體，其目標是促進全體的最大利益。因此，在進入國家行為的領域時，『一切』都必須權衡利弊來考慮。
歷史上關於遺產稅、所得稅、土地制度、奴隸制度等的變革，都曾受到合同絕對論者的譴責，而恰恰是這些絕對論者，才是革命的真正父母。」
「在我們國家，」他繼續說，「資本利得稅的問題取決於債權人的要求是否超出了納稅人長期可以承受的範圍。如果可以通過提高遺產稅和對非勞動所得徵收高額所得稅來大幅降低債權人的淨收益，情況會有所緩解。但戰後，如果正常預算難以平衡，勞動所得的稅率將非常高，那麼資本利得稅似乎是必要的。然而，這也取決於未來物價穩定的水平以及國家能否恢復繁榮。資本利得稅在實踐上完全可行，其反對意見不應超過任何其他同等規模的新稅。它應被視為調整過去積累財富與當前努力成果之間稅收負擔的最公平、最權宜的方式，當國家普遍認為對後者的阻礙過度時就應採用。衡量資本利得稅的標準，不是它本身，而是與其他可行方案相比。經驗非常清楚地表明，社會的活躍部分長期不會向既得利益支付過多，如果必要的調整不通過一種方式進行，就會通過另一種方式進行——很可能是貨幣貶值。」
「法國的情況就是一個例子，」他指了指桌上的一疊報紙，上面有關於法國財政狀況的報導。「龐大的內債使其貶值幾乎不可避免。
即使他們成功地將法郎匯率維持在一個較高水平，但如果債務的實際負擔因此變得無法承受，法郎最終還是會因為稅收不足而重新貶值。法郎的長期水平，最終取決於法國納稅人願意從其勞動所得中拿出多少來支付給法國的債權人。」
我點了點頭，腦海中浮現出法國街頭的景象，人們為日常開支奔波的忙碌身影。這些抽象的經濟數字，背後是無數鮮活的生命和他們的奮鬥。
我們的話題轉向了第三章，關於貨幣理論和外匯。我說：「先生，您在書中重申了貨幣數量論，用 M=Pk 這個公式來解釋物價水平與流通中貨幣數量的關係。您認為這個理論的核心是什麼？」
「核心在於，」凱因斯先生解釋道，「貨幣本身除了其交換價值外沒有內在效用。公眾需要的不是多少數量或多少重量的貨幣，而是足夠支付工資、賬單、旅行開支或日常購物的購買力。公眾持有現金的『數量』取決於他們習慣上願意以現金形式持有的『購買力』多少，以及他們的財富水平。只要這些習慣和財富不變，那麼貨幣數量和物價水平就會同比例變化。這就是 M=Pk 的簡單形式，M 是貨幣數量，p 是物價水平，k 是公眾願意持有的實質購買力單位。」
只要 k、k´ 和 r 不變，貨幣數量 M 和物價水平 p 依然同比例變化。這個理論的要點是，物價水平並不神秘，它受到一些明確、可分析因素的支配。其中一些因素，例如貨幣數量（M）和銀行準備金比例（r），原則上是可以由中央銀行或政府控制的。而另一些因素，例如公眾的貨幣持有習慣（k 和 k´），則不容易直接控制，取決於公眾和商業界的心理狀態。」
「這是否意味著，要穩定物價，就需要控制 M 和 r 來抵消 k 和 k´ 的變化？」我問道。
「正是如此。傳統上強調保持 M 和 r 的穩定，認為這就能穩定物價。但如果 k 和 k´ 不穩定，那麼保持 M 和 r 穩定反而會導致物價不穩。經濟週期波動，其主要特徵就是 k 和 k´ 的變化。因此，要治癒這種波動，我們必須準備在 k 和 k´ 出現波動跡象時，有意識地調整 M 和 r 來進行『抵消』。」
他接著闡述了「購買力平價」（Purchasing Power Parity）理論，這是一個關於兩種不同國家貨幣相對價值的理論。「當各國貨幣與黃金脫鉤後，決定匯率的基礎是什麼？
購買力平價理論認為，兩種貨幣之間的匯率，長期趨勢上將等於它們各自在其國內的購買力之比。例如，如果一英鎊在英國能買到的商品，與四美元在美國能買到的商品價值大致相等，那麼一英鎊就趨向於兌換四美元。」
「這聽起來很有道理，」我說，「就像我在不同國家旅行，會比較當地的物價，然後估計我的本國貨幣應該值多少。」
「這個理論聽起來實際有用，」凱因斯先生說，「但在實際應用中存在困難。首先是運輸成本和稅收等因素的調整。其次，這個理論通常基於綜合物價指數，但這些指數包含了不參與國際貿易的商品和服務。嚴格來說，購買力平價理論更準確地體現在國際貿易商品的價格上，國際商人的行為會確保同一商品在不同市場的價格（按匯率折算後）大致一致，否則就會有套利空間。然而，這個理論最有意思的地方恰恰在於它應用到所有商品時，它暗示了長期來看，國內非貿易品的價格也會隨貿易品價格和貨幣價值而變化。」
「那麼，實際匯率和購買力平價之間經常出現差異，這又說明了什麼呢？」
「這是一個很有趣的跡象。」凱因斯先生說。
「如果實際匯率持續低於購買力平價，這可能表明與基準年相比，該國的『交換條件』（equation of exchange）出現了惡化。例如，該國出口商品相對於進口商品在全球市場上的價值下降了。戰後，美國對歐洲的交換條件可能就有所改善。我在書中提供的圖表數據顯示，儘管存在這些複雜因素，但在英鎊、法郎、里拉與美元的匯率上，購買力平價理論在很大程度上是成立的，尤其是在貨幣貶值是主要影響因素的國家。法郎和里拉的貶值速度，與其國內物價相對於美國物價的上漲速度大致匹配，匯率也隨之變動。這表明，即使在異常時期，一個國家的內部價格政策對其匯率的影響是決定性的。」
「您還提到了外匯市場的季節性波動，」我說，「這似乎與農產品的貿易有關？」
「是的，」他肯定道。「即使一個國家全年的國際收支平衡，但每天或每個月的收支並不均衡。工業國家傾向於在秋季集中購買農產品和原材料，這就造成了季節性的資金需求和匯率壓力。戰前在金本位下，銀行可以通過國際短期信貸來平滑這種波動，成本很低。但現在，由於沒有固定匯率作為擔保，銀行轉移資金面臨巨大的匯率風險。這就從套利業務變成了投機業務。
銀行不願承擔大量風險，除非匯率波動足夠大，能提供足夠的風險溢價，或者商人在匯率不利時推遲購買。」
他指著書中的匯率圖表說：「這些表格顯示，主要的歐洲貨幣對美元在過去幾年都有明顯的季節性波動，往往在年底走弱，在春季回升。這很大程度上是由季節性貿易壓力造成的，而非持續的經濟失衡。它表明，即使在基本條件穩定時，如果沒有一個固定的匯率，匯率仍然會劇烈波動，這會增加貿易成本和不確定性。這種波動，除非中央銀行通過保證可兌換性或其他方式介入，否則難以避免。」
「您在書中還討論了遠期外匯市場（Forward Market），」我說，「這似乎是商人用來規避匯率風險的工具？」
「正是。」凱因斯先生點頭。「當商人在外幣計價下買賣商品時，從簽訂合同到最終結算期間，會面臨匯率波動的風險。遠期合約允許他們在未來以今天的協定價格進行外匯交易，從而規避這個風險。我在書中提供的數據顯示，在主要的貨幣對（美元、法郎、里拉），倫敦市場的遠期匯率成本相對合理，雖然會受到短期利率差異、信貸風險和市場供需的影響。」
「那麼，遠期匯率與即期匯率之間的差異（升水或貼水），揭示了什麼信息？」我問道。
如果資金在紐約的短期利率高於倫敦，那麼遠期美元對倫敦的買家來說就會比即期美元便宜，其折扣幅度大致反映了兩地短期利率的差異。信用風險和政治風險也會影響這種偏好，特別是在經濟不穩定的國家，這些風險可能遠超利率因素。」
他繼續說道：「另一個重要因素是遠期外匯市場上買賣雙方的供需平衡。如果買入遠期美元的需求超過賣出需求，這會推高遠期美元的價格，使其折扣小於或甚至高於套利活動應有的水平。反之亦然。當市場對某種貨幣有非常強烈的單邊預期（例如普遍看漲英鎊），投機者會大量買入遠期英鎊，這會導致遠期英鎊出現異常的貼水，這反映了投機活動的壓力。」
「這段分析很有趣，」我說，「它表明即使在匯率波動劇烈時，市場也提供了一定程度的風險規避工具。但您也指出，商人對這些工具的使用並不像對商品期貨那樣普遍。」
「確實。這有幾個原因。一是遠期外匯交易不像即期交易那樣為公眾所熟悉，相關信息也不夠公開。二是官方和銀行傾向於限制這種交易，擔心它助長投機。但我認為這是一個錯誤。在風險無法避免的情況下，最好讓那些有能力或願意承擔風險的人去承擔，而不是讓不具備條件的商人去承擔。
外匯市場近年來的劇烈波動，並非源於投機的存在，而是源於相對於貿易量而言，投機活動不足以平滑波動。」
凱因斯先生的分析讓我對匯率的微觀結構有了更深的理解。我意識到，這些看似遙遠的經濟概念，其實與每個進行國際貿易的商人、甚至每個旅行者都息息相關。遠期市場就像一座橋樑，試圖連接今天的不確定與明天的交易。
接下來，我們進入了關於政策目標的第四章。我問道：「在物價穩定與匯率穩定這兩個目標中，您傾向於哪一個？以及您如何看待恢復金本位制？」
「這是一個關鍵的選擇，」凱因斯先生說。「由於一個國家的匯率與外部物價水平相關（如前所述），如果外部物價水平不穩定，我們就無法同時保持國內物價和匯率的穩定。我們必須做出選擇。戰前，當絕大多數國家都實行金本位時，我們實際上是選擇了匯率穩定，而接受了國內物價隨全球黃金價值波動的後果。我們願意為此付出代價，部分原因是當時的物價波動相對溫和，也部分是出於對自動化金本位體系的信賴。」
「但戰後的現實改變了情況。黃金本身的價值並不穩定，如我在書中第一章所展示的。美國雖然維持了金本位，但也遭受了物價的劇烈波動。這表明，僅僅恢復金本位並不能解決我們所有的貨幣問題。」
他接著說：「我認為，在大多數情況下，國內物價的穩定更為重要。匯率穩定對於從事國際貿易的人來說是便利，但物價穩定對於避免第一章描述的各種社會弊端至關重要。相比於以外幣計價的合同，以本國貨幣計價並假設物價穩定而簽訂的合同和商業預期更多。當然，反對意見是，恢復匯率穩定似乎更容易實現，只需所有國家都採用相同的標準即可，而維持內部物價指數穩定的標準則是一種難以實現的科學創新。」
「但印度的經驗給了我們啟示，」他繼續道。「印度在戰後意外地實現了相對穩定的國內物價，代價是盧比匯率的劇烈波動。這表明，即便是在動盪時期，優先選擇國內物價穩定是可能的，而且這比被迫隨全球物價劇烈波動要好。當全球價格出現劇烈和突發的變化時，戰前的金本位機制難以快速調整國內物價以應對，這也促使一些國家放棄金本位或採取變通措施。」
他闡述了金本位下利率政策通過金屬流動間接影響物價的緩慢機制，與紙幣體系下匯率波動直接快速影響貿易品價格的機制。「戰後的快速反應能力，雖然也帶來了匯率容易受短暫因素影響的問題，但也成為了糾正國際收支失衡的強大工具，防止國家過度支出。
金本位體系在劇烈衝擊下難以維持，正是因為它無法實現國內物價的快速調整。」
「那麼，您認為是否應該恢復金本位制呢？」我問道。
「我認為，在當前情況下，貿然恢復一個不受約束的金本位制是不明智的。戰前金本位的穩定性，部分源於當時黃金產量恰好能滿足需求的巧合，以及各國央行對黃金的非理性囤積行為提供了緩衝。但這些條件已經改變了。戰後，黃金本身已經成為一種『被管理的』貨幣。它的價值很大程度上取決於美國聯邦儲備委員會的政策。黃金不再是獨立多樣力量平衡的結果。」
他有些不滿地說：「美國現在被迫以高於其『自然』價值（即不受干預時的價值）的價格接受黃金，並將其埋在庫房裡，這是一種代價高昂的政策。這使得黃金的價值處於一種『人為』狀態，其未來走勢高度依賴美國央行的決策。即使其他國家恢復金本位，由於普遍採用黃金兌換標準和實物黃金退出流通，央行所需的黃金儲備將低於現有儲備，黃金的實際價值仍將取決於少數幾個強大央行的政策。」
「這確實讓人感到不安，」我說，「這意味著我們將自己的經濟穩定寄託在別國的政策和意願上。」
「正是如此，」凱因斯先生嚴肅地說。
「把我們物價水平的掌控權交給美國聯邦儲備委員會，在現階段是冒險的。我們對其在壓力下獨立行事的能力缺乏足夠的經驗。而且，即使他們能夠做得很好，兩國的最佳政策目標也可能並不總是一致的。英美兩國的經濟週期和商業狀況可能大相徑庭。因此，基於對物價、信貸和就業穩定的高度重視，以及對舊金本位能否像以往那樣提供穩定性的不確定性，我反對在戰前基礎上恢復金本位。」
他繼續說：「我也懷疑與美國共同實行『管理的』金本位是否明智，如一些人建議的那樣。這種方案保留了舊體系的許多弊端，卻沒有其優點，而且使我們過度依賴美國央行的政策。坦白說，金本位已經是一種野蠻的遺蹟。我們現在更關心的是維護商業、物價和就業的穩定，而不是死守每盎司黃金 3 英鎊 17 先令 10.5 便士的過時教條。『管理的』非金屬標準已經悄然登場，它已經存在了，只是我們還未完全承認。」
他再次強調：「在當代紙幣和銀行信貸的世界裡，我們無法逃避『被管理的』貨幣。即使恢復黃金可兌換性，黃金本身的價值仍然取決於中央銀行的政策。
我們的實際操作已經在朝著根據國內物價和其他內部信貸過度或不足的跡象來調整銀行利率和信貸政策的方向發展，而不是像戰前那樣參考黃金儲備或匯率水平。這是一種進步，我們應該更自覺和清晰地認識到這一點。」
這場對談讓我深切感受到，凱因斯先生不僅是一位經濟學家，更是一位對社會和人充滿關懷的思想家。他對貨幣體系弊端的剖析如此尖銳，對政策選擇的考量如此實際，而他字裡行間流露出的對穩定和公平的渴望，也與我作為旅人對世界和平與繁榮的願望產生了共鳴。
最後，我們轉向了第五章，也是他提出積極建議的部分。我問道：「那麼，先生，您對於未來如何更好地管理貨幣，有什麼具體的建議嗎？特別是對於像英國這樣的國家。」
凱因斯先生的眼睛亮了起來，似乎終於可以談論解決方案了。「一個健全的建設性方案必須具備兩點：一、一種能夠調節貨幣和信貸供應以盡可能維持國內物價穩定的方法；二、一種能夠調節外匯供應以避免由季節性或其他暫時性因素引起的匯率波動的方法，這些波動並非源於內部和外部物價水平之間長期關係的變化。」
「對於英國，我認為最好的方法是在現有體系的基礎上進行調整。
我們現在實際上已經在朝著根據國內物價水平來指導銀行利率和信貸政策的方向發展了。我的第一個建議就是明確並自覺地將『英鎊價格的穩定』作為首要目標。當然，這並不妨礙我們通過與美國聯邦儲備委員會合作來實現匯率穩定，只要美元價格保持穩定，英鎊價格穩定與英鎊兌美元匯率穩定就是一致的。但如果美國的物價不穩定，我們不應該僅僅為了維持固定的匯率而讓英鎊物價跟著波動。」
他繼續說道：「至於如何判斷何時調整政策，我不贊同僅僅依賴機械的價格指數公式，比如費雪教授的『補償美元』。如果等到物價實際變動了才行動就太晚了。信用週期的變化是迅猛的，價格波動有累積性。我建議編制一個官方的綜合商品物價指數，並以此為『標準』，就像戰前以黃金為標準一樣，控制物價波動幅度不超過一定範圍。但更重要的是，決策者需要綜合考慮所有可用數據，包括就業狀況、生產量、銀行信貸需求、各種利率、新發行股票數量、外貿數據和匯率水平等等，做出綜合判斷。總之，核心目標必須是『物價穩定』。」
「那麼，如何結合物價穩定與盡可能大的匯率穩定呢？」我問道，這似乎是所有國家都面臨的難題。
「這就涉及我的第二個建議，」凱因斯先生說，「如果英國央行願意承擔起調節黃金價格的責任，就像現在調節貼現率一樣。不是『固定』黃金價格，而是像調整銀行利率一樣，定期（比如每週四）公佈黃金的買賣價格。這個價格可以保持一段時間不變，但也可以根據需要調整。買賣價格之間存在一定的價差，這就像戰前金幣的出入點一樣，可以讓英鎊兌美元的匯率在一定範圍內保持穩定，不會隨時波動，只有當銀行經過深思熟慮，認為為了英鎊物價穩定需要調整時才會改變。」
他補充道：「如果黃金的流入或流出過多，銀行需要判斷這是由於英鎊在商品價值上的貶值傾向（應提高銀行利率）還是黃金本身在商品價值上的升值傾向（應提高黃金買入價）。如果是季節性或暫時性影響，則應允許其發生，只要央行儲備充足，等待後續的平衡。為了增強央行的控制力，英國財政部向美國支付債務所需的美元購買，應該由央行負責，並巧妙地分散購買時機，與貿易的季節性需求錯開，以此來平滑匯率的短期波動。此外，如果央行能提供遠期黃金的報價，也能為遠期外匯市場提供基礎，促進短期資金流動，同時減少實物黃金的運輸。」
「您還建議徹底將黃金儲備與紙幣發行分開？」
戰前，規定黃金儲備比例是為了在貨幣面臨貶值風險時發出警告，促使收緊信貸。但這種方法已經過時了，它不能及時發出警告，而且將黃金儲備與紙幣數量掛鉤，反而限制了黃金作為國際支付儲備的靈活性。既然我們已經不將黃金用於流通，也不將黃金儲備比例作為調整銀行利率的主要依據，那麼黃金的主要作用就是作為應急儲備和調節短期國際收支失衡、維護短期匯率穩定的手段。因此，黃金儲備應集中在央行手中用於此目的，而紙幣發行數量則應由物價穩定政策、銀行利率和國庫券政策來決定。兩者之間沒有邏輯上的必然聯繫。」
「所以，您認為未來是『被管理的』貨幣體系是必然的，」我總結道，「但管理不能集中在一個單一的權威手中，至少目前不能。因此，最好的方案是擁有兩個『被管理的』貨幣：英鎊和美元，並鼓勵兩國央行之間盡可能緊密的合作。」
「正是。」凱因斯先生微笑著點頭。「如果英美兩國都將物價穩定作為首要目標，並成功實施，那麼英鎊兌美元匯率的穩定將是水到渠成。我同意與美國央行合作，但這種合作應建立在經驗和互利基礎上，而非法律上的固定約束。如果一方未能維持自身物價穩定，另一方不應被迫跟隨。
他最後說道：「對於其他國家，一旦他們恢復了對本國貨幣的控制（例如，通過財政改革或貨幣貶值來解決財政問題），他們最好的選擇是採取匯率標準，將其貨幣掛鉤英鎊或美元（當然可以保留根據情況調整的靈活性），並通過持有黃金儲備和在倫敦、紐約的餘額來應對短期匯率波動，同時使用銀行利率等手段調節購買力以維持相對物價的穩定。或許英聯邦和歐洲國家可以採用英鎊標準，而美洲國家採用美元標準。但各國可以自由選擇，直到知識和理解的進步使得兩種標準間的選擇變得無關緊要。」
書房外的天色漸暗，壁爐裡的火焰跳躍著，將凱因斯先生的影子投射在牆上。他關於貨幣改革的設想，在 1923 年聽來或許充滿挑戰，甚至被視為異端，但在經歷了後續的經濟大蕭條和更多次貨幣危機之後，其遠見卓識就顯得尤為清晰。這場對談不僅僅是關於經濟理論的討論，更是關於如何通過審慎的管理，讓金錢這個人類社會的工具，更好地服務於穩定、公平和繁榮。作為一個旅人，我明白穩定的物價和匯率對貿易和旅行的重要性，更明白經濟的穩定是無數家庭得以安居樂業的基礎。凱因斯先生的這些思想，如同暗夜中的燈塔，為未來可能的改革方向指明了道路。
我站起身，向凱因斯先生鞠躬。
這場對談對我來說收穫巨大。您的思想，即使跨越百年，依然具有啟發性。」
他站起身，走到窗邊，望著窗外的景色。「希望這些思考能為未來提供一些借鑒。金錢只是一個工具，其價值在於它能購買什麼，以及它如何影響人與人之間的關係。如果它變得不可靠，就會給社會帶來巨大的痛苦。我們必須努力，讓它成為一個穩定可靠的工具。」
空氣中瀰漫著舊書、木柴燃燒和泥土的氣息，這是知識、生活與大地的混合。我告別了凱因斯先生，離開了這間充滿智慧光芒的書房。窗外，劍橋的夜色已經籠罩下來，遠處的燈光星星點點，像是在印證著他所追求的那份關於穩定與希望的光芒。
